Защо се сринаха финансовите пазари през август?

Турбуленцията през август - зараждащ се проблем или пореден пример за ирационалност на финансовите пазари

Част I – Какво се случи?

„Черният понеделник“, както бе описан 24 август в някои заглавия, ще се запомни като ден със забележителни движения на финансовите пазари: спад в цените на акциите, понижение на стойността на петрола, покачване на лихвите по държавните облигации и рязко отслабване на щатския долар, при това всичко в значителни мащаби.

Широкият индекс S&P 500 в САЩ бе спрян временно от търговия – събитие, което не се бе случвало никога досега, дори и по време на последния глобален финансов крах. Причината беше прекомерно рязък спад, който задейства автоматичното прекратяване на търговията за кратък период от време. Корекцията в S&P 500 до края на деня достигна 11,0% спрямо рекордния връх, регистриран на 19 май 2015 година. Това бе деветият най-голям спад за последните 28 години (Графика 1), през които могат да се отличат поне дузина силно негативни финансови събития.

За да опишем мащаба на движенията от последната седмица, ще разгледаме така наречения Индекс на волатилността (VIX). Колкото по-висока е стойността на този индекс толкова по-голяма е волатилността на пазарите в САЩ[1]. „Политически не­коректно” казано: това е индекс на страха на капиталовия пазар. Стойността на VIX през август надхвърли 40 – граница, която се асоциира със силно негативни събития.

За изминалите 20 години VIX надхвърли тази граница едва 6 пъти (Графика 2), основно по време на събития като Азиатската криза (1997/98), терористичната атака над САЩ (2001) и Световната финансова криза (2008-2009).

Част II – Защо?

Въпросът „Защо?“ предизвика сериозни затруднения сред инвеститорите. Очевидно събития като Глобалната финансова криза лесно могат да обяснят високи нива на несигурност, но през изминалата седмица подобни събития липсваха. Обясненията на анализаторите бяха противоречиви и крайно неубедителни. И с право - видима причина за корекцията на пазарите липсваше, а основните аргументи бяха свързани с проблеми, които са на лице от месеци насам и не би следвало да предизвикат рязък и неочакван спад на капиталовите пазари:

  • Покачване на лихвените равнища в САЩ. Макар и популярен, този аргумент е лесно оборим. Плановете на Федералния резерв (Фед) в САЩ да покачи лихвените равнища са публично известни вече повече от година. Нещо повече, в момента Фед е поставен под видим натиск от редица фактори срещу покачването на лихвите и продължава да отлага своето решение вече месеци наред.
  • Срив в цените на стоките (петрол и други суровини). Да, това създава известна несигурност за инвеститорите, но нека бъдем реалисти. Текущата ситуация на рекордно ниски нива на цените на петрола и други суровини е повече от отлична новина за Европа, а в известна степен и за САЩ. Всъщност тук става въпрос за проблем, свързан основно с предлагането, а не с търсенето на суровини и няма индикации за грандиозно забавяне на потреблението, дори напротив. Не на последно място, новите рекордно ниски нива на петрола са допълнителен фактор за дефлационен натиск в средносрочен план (тъй като ще отнеме време ефектът да се отрази на ценовата инфлация), който намалява риска от бързо покачване на лихвените равнища в САЩ.
  • Някакъв проблем в Китай? Сривът на капиталовия пазар в Китай през изминалите месеци е удобна тема за гръмки заглавия. Проблемът тук е, че говорим за страна, за която всъщност не знаем много, за регулации, които са интересни, но крайно непредвидими по своята същност, и за финансови пазари, които всъщност нямат кой знае какъв допир с останалия свят и дори със самата икономика на Китай. Да извисяваме ситуацията в Китай като проблем от калибъра на глобалната финансова криза или dot-com балона в САЩ изглежда несериозно. Въпреки това, проблемите в Китай бяха посочени като основна причина за напрежението на пазарите в САЩ през миналата седмица, затова заслужават по-сериозно внимание.
Част III – Китай: Реален проблем или обикновен финансов експеримент?

Спад на капиталовия пазар в страна като Китай от над 43% би трябвало да вдигне доста шум. Така и стана. Ако това беше случай в развити икономики като САЩ и ЕС, вероятно вече щяхме да говорим за глобална криза. Ситуацията в Китай обаче е доста различна, тъй като тук става въпрос за развиваща се икономика, в която капиталовият пазар има ограничена роля, а конкретно в случая на Китай – пазарът няма почти никакво значение за икономическия растеж. Причините са най-различни:

  • Сривът в Китай, всъщност не е срив. Факт е, че основният индекс в Китай (SSE Composite Index) се понижи с над 43% от върха си, отбелязан през юни 2015 година. Но всъщност индексът в момента се търгува с повече от 50% над стойностите от началото на 2014 г. и близко до нивата от началото на 2015 година. Много пазари по света биха завидели на подобен растеж. Тоест, говорим за вероятно надуване на балон и неговото спукване в рамките на няколко месеца през 2015 година.
  • Капиталовият пазар в Китай има ограничена роля. Финансовата система на Китай все още се намира във фаза, в която капиталовият пазар не представлява основен компонент от нея. И макар че размерът на капиталовия пазар надхвърли 8 трлн. долара преди корекцията, той възлиза на едва 80,7% от размера на икономиката към края на юни спрямо например 143,1% в САЩ (Графика 3). Частният сектор в Китай все още залага на дългово финансиране, докато домакинствата предпочитат банкови спестовни продукти пред преки инвестиции в публични компании. Така например, размерът на частния дълг в Китай е почти 3 пъти по-голям от икономиката на страната [2], докато депозитите в банковата система надхвърлиха 21 трлн. долара през 2015 г., което възлиза на над 200% от номиналния БВП на Китай спрямо едва около 60% в САЩ [3].
  • Почти нулева корелация между икономиката на Китай и капиталовия пазар. До това заключение може лесно да се достигне и от предходната точка и не е изненада, че официалните данни потвърждават това. Коефициентът на корелация между икономическия растеж на Китай и растежът на капиталовия пазар за последните 20 години е едва 0,038, което показва, че случващото се на пазара в Китай оказва твърде нищожен ефект върху икономиката на страната [4].
  • Пазарът е доминиран от непрофесионални инвеститори. За разлика от развитите страни, където инвеститорите представляват големи институции с професионални екипи (institutional investors), в Китай пазарът е наситен от така наречените непрофесионални инвеститори (retail investors). Групата от непрофесионални инвеститори държи над 85% от инвестираните средства на капиталовите пазари в Китай спрямо едва 25% в САЩ[5]. Това всъщност може би обяснява надуването на балона и последващото му спукване през 2015 година. Въпреки това, едва 10% от домакинствата в Китай имат експозиция към капиталовия пазар, което отново показва ограничения ефект върху икономиката на страната.
  • Технически фактори. Спадът на борсите в Китай може да се отдаде и на чисто нефинансови фактори, като например възможността компаниите да спират акциите си от търговия (често, защото са обвързани с условията по отпускане на кредити за малки и средни предприятия), ограничението за максимален спад от 10% по време на търговска сесия, отлив на чуждестранни инвеститори и не на последно място – ненавременна и често непредвидима регулация от страна на държавата.
Накратко, случващото се в Китай далеч не е типичен пример на реален проблем на финансовата система и по-скоро прилича донякъде на неуспешен експеримент на Пекин да развие и след това да спаси капиталовия пазар в страната. Далеч по-важен е фактът, че всъщност случващото се би следвало да има крайно ограничен ефект върху икономиката на страната и още по-нищожен ефект върху останалите страни по света, което всъщност е основното опасение на инвеститорите в САЩ.

Част IV – Заключение

Дали изминалите седмици ще останат в историята като поредния пример за ирационалност на финансовите пазари, обикновено капитализиране на печалби или началото на сериозни проблеми предстои да разберем. Разнопосочните обяснения на случилото се са сами по себе си доказателство за липсата на „централно събитие”, на което може да отдадем последния срив. Вероятно всяко едно от тях има своя дял в обяснението.

Въпреки значителния ръст през последните години, към момента липсват индикации за сериозни краткосрочни предизвикателства пред пазарите в САЩ и нови подобни спадове - поне до момента, в който Фед не реши най-после да започне да повишаване на лихвеното равнище (и то по-бързо от очакваното). Докато лихвите продължават да гравитират към нулата, последващи спадове от този тип биха били по-скоро изненада и добра възможност за инвестиции, отколкото логично стечение на обстоятелствата.


[1] CBOE Volatility Index – индексът измерва очакванията на инвеститорите за 30-дневната волатилност в пазарния индекс S&P 500. Индексът е базиран на волатилността, която се предполага от търговията с call и put опции върху S&P 500. VIX е широко разпространен индикатор за пазарен риск и често бива определян като „индекс на страха“.

[2] Forbes

[3] Bloomberg, Forbes, World Bank GDP Data, собствени изчисления

[4] Miner,S. and Zilinsky, J. (2015), “Equities Series Part 3: Effect of the Stock Market Correction on China’s Economy”, Peterson Institute for International Economics

[5] Forbes

Сподели статията